汽車零部件行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)報(bào)告

行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)展望：中等

　　行業(yè)

　　2016年汽車零部件行業(yè)的繁榮一定程度上透支了2017年上半年小排量乘用車的需求，表現(xiàn)為小排量乘用車銷售增速下滑;但公路限超、環(huán)保等因素的推動(dòng)，使得商用車銷量保持強(qiáng)勁。

　　債市

　　2017年上半年，汽車零部件行業(yè)發(fā)債規(guī)模同比下降，期限結(jié)構(gòu)趨于短期化，資產(chǎn)負(fù)債期限結(jié)構(gòu)不匹配或?qū)е铝鲃?dòng)性風(fēng)險(xiǎn)加大；汽車零部件企業(yè)有2家級(jí)別上調(diào)，信用資質(zhì)整體較為穩(wěn)定。

　　企業(yè)

　　福耀玻璃(600660,股吧)等企業(yè)并購(gòu)及全球化布局繼續(xù)推進(jìn)；2017年以來(lái)，貴州輪胎股份有限公司主營(yíng)業(yè)務(wù)繼續(xù)虧損，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)主要來(lái)自于搬遷補(bǔ)償和營(yíng)業(yè)外收入；三環(huán)集團(tuán)(300408,股吧)主要產(chǎn)品毛利率均呈下滑趨勢(shì)。

　　展望

　　隨著大宗商品價(jià)格回落，預(yù)計(jì)2017年下半年汽車零部件企業(yè)成本將有所下降、財(cái)富創(chuàng)造能力將有所上升，對(duì)汽車零部件行業(yè)的展望維持穩(wěn)定。

　　一、行業(yè)發(fā)展

　　2017年以來(lái)，受前期汽車購(gòu)置稅減半透支乘用車需求影響，乘用車消費(fèi)量有所下降，但公路治超政策延續(xù)，使得商用車銷量上升

　　汽車零部件行業(yè)是強(qiáng)周期性行業(yè)，宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)決定行業(yè)景氣度。2006～2015年，我國(guó)汽車銷量年復(fù)合增長(zhǎng)率為14.59%，2009年以來(lái)我國(guó)汽車銷量連續(xù)多年位列全球首位。我國(guó)汽車人均保有量較低，隨著人均可支配收入增加，汽車消費(fèi)量，特別是中西部地區(qū)，仍有一定增長(zhǎng)空間。2001～2015年，我國(guó)汽車零部件行業(yè)銷售收入復(fù)合增長(zhǎng)率為25.67%，高于同期汽車工業(yè)銷售收入18.28%的復(fù)合增長(zhǎng)率，行業(yè)總產(chǎn)值在汽車行業(yè)中的占比也不斷增長(zhǎng)，但相對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家60～70%的水平仍然較低。從汽車市場(chǎng)結(jié)構(gòu)來(lái)看，國(guó)內(nèi)零部件行業(yè)面臨較好的發(fā)展前景。

　　2016年，受消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)、乘用車減征車輛購(gòu)置稅、公路限超政策等因素影響，汽車行業(yè)景氣度顯著提高，國(guó)內(nèi)汽車產(chǎn)銷量分別為2,811.88萬(wàn)輛和2,802.82萬(wàn)輛，同比分別增長(zhǎng)14.46%和13.65%，增速同比分別提升11.21個(gè)百分點(diǎn)和8.97個(gè)百分點(diǎn)；汽車零部件及配件制造業(yè)企業(yè)平均銷售增長(zhǎng)率從2015年的0.3%上升至2016年的13.50%，凈資產(chǎn)收益率相對(duì)保持穩(wěn)定，2015年和2016年分別為9.80%和9.90%。2017年1～6月,國(guó)內(nèi)汽車銷量同比增長(zhǎng)4.28%，自主品牌表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，市場(chǎng)占有率有所提升，其中，受2016年小排量乘用車購(gòu)置稅減半政策透支一定需求影響，乘用車銷量同比增速放緩，為2.14%，；而受公路“治超”政策導(dǎo)致運(yùn)力不足和產(chǎn)品更新周期等因素影響，商用車銷量同比上漲17.46%。預(yù)計(jì)下半年，隨著汽車銷售旺季的來(lái)臨及購(gòu)置稅優(yōu)惠政策臨近結(jié)束，乘用車銷售將有所回暖，商用車銷售繼續(xù)保持強(qiáng)勁勢(shì)頭。

　　原材料價(jià)格受大宗商品價(jià)格走勢(shì)影響，其波動(dòng)影響汽車零部件企業(yè)盈利能力及生產(chǎn)穩(wěn)定性

　　汽車零部件的上游主要為鋼鐵、橡膠、塑料、其他織物等，原材料價(jià)格最終由鋼鐵、天然橡膠、石油等大宗商品影響。鋼鐵方面，2016年以來(lái)鋼鐵價(jià)格震蕩上行。橡膠方面，在經(jīng)歷了2016年下半年的大幅增長(zhǎng)后，2017年2月橡膠價(jià)格大幅回落。石油方面，受全球經(jīng)濟(jì)增速放緩，石油供應(yīng)充裕但需求疲軟等因素影響，2014年下半年起，國(guó)際原油價(jià)格快速下跌，2015年，WIT原油價(jià)跌至36.70美元/桶附近，2016年，受尼日利亞武裝沖突關(guān)閉油田、石油輸出國(guó)組織（OPEC）和其他產(chǎn)油國(guó)達(dá)成減產(chǎn)協(xié)議等因素影響，油價(jià)全年調(diào)升近50%，2017年上半年，國(guó)際油價(jià)震蕩波動(dòng)。原材料價(jià)格的波動(dòng)會(huì)直接影響汽車零部件產(chǎn)品的盈利能力和生產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性。

國(guó)內(nèi)零部件企業(yè)之間競(jìng)爭(zhēng)激烈，國(guó)產(chǎn)替代深化；但我國(guó)汽車零部件制造業(yè)規(guī)模較小，在核心技術(shù)掌握等方面處于弱勢(shì)地位

一輛汽車約包含1～3萬(wàn)個(gè)零部件，零部件行業(yè)作為整車的上游行業(yè)，是汽車工業(yè)發(fā)展的基礎(chǔ)。傳統(tǒng)的汽車零部件包括發(fā)動(dòng)機(jī)總成、離合器總成、變速器總成、轉(zhuǎn)向系統(tǒng)、懸架系統(tǒng)、車身內(nèi)外飾、汽車輪胎、制動(dòng)系統(tǒng)等，新興零部件包括動(dòng)力電池、驅(qū)動(dòng)電機(jī)等。我國(guó)汽車零部件行業(yè)起步較晚，與國(guó)外企業(yè)相比，規(guī)模較小，在自主創(chuàng)新能力以及核心技術(shù)掌握等方面，與歐美、日本等汽車強(qiáng)國(guó)相比還存在較大差距。目前，我國(guó)汽車零部件產(chǎn)品的國(guó)產(chǎn)替代，已經(jīng)從低產(chǎn)品附加值的外飾進(jìn)入到玻璃、輪胎、車燈等產(chǎn)品，同時(shí)，部分企業(yè)開始借助并購(gòu)、技術(shù)研發(fā)等方式進(jìn)入高附加值產(chǎn)品領(lǐng)域。隨著汽車自主品牌的不斷成長(zhǎng)，自主零部件產(chǎn)品也將實(shí)現(xiàn)質(zhì)和量的雙重進(jìn)步。

汽車零部件行業(yè)的下游領(lǐng)域按用途來(lái)分，主要為主機(jī)廠配套市場(chǎng)（OEM）和售后服務(wù)市場(chǎng)（AM）。汽車零部件的下游客戶主要為國(guó)內(nèi)外整車廠商及其零部件配套供應(yīng)商，客戶集中度較高，因此，零部件企業(yè)處于相對(duì)弱勢(shì)的地位。但對(duì)于部分在某一細(xì)分市場(chǎng)內(nèi)具有領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)的零部件供應(yīng)商，其市場(chǎng)地位和技術(shù)優(yōu)勢(shì)將有助于提升市場(chǎng)話語(yǔ)權(quán)和議價(jià)能力。近年來(lái)，國(guó)內(nèi)汽車雖然銷量穩(wěn)定增長(zhǎng)，但是整車的價(jià)格不斷下降，汽車零部件制造商相對(duì)于主機(jī)廠而言處于弱勢(shì)地位，很難抵抗主機(jī)廠轉(zhuǎn)嫁的降價(jià)壓力。

2017年以來(lái)，各部委出臺(tái)多項(xiàng)政策支持汽車零部件行業(yè)發(fā)展；節(jié)能環(huán)保技術(shù)將成為汽車零部件未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)

2016年8月18日，交通運(yùn)輸部等4部委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步做好貨車非法改裝和超限超載治理工作的意見》，同意公路貨車超限超載認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)。2017年2月4日，國(guó)家發(fā)改委發(fā)布了《戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)重點(diǎn)產(chǎn)品和服務(wù)指導(dǎo)目錄》，共涉及到8項(xiàng)汽車零部件產(chǎn)品，包括汽車電子、新能源電機(jī)和控制系統(tǒng)、新能源汽車電附件、插電式混合動(dòng)力專用發(fā)動(dòng)機(jī)、能量回收系統(tǒng)、燃料電池及材料、汽車零部件再制造和3D打?。?月1日，工信部等四部委發(fā)布《促進(jìn)汽車動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)發(fā)展行動(dòng)方案》通知，規(guī)劃了汽車動(dòng)力電池行業(yè)的發(fā)展木匾，明確任務(wù)和措施，有利于加快提高動(dòng)力電池產(chǎn)品性能和質(zhì)量，推動(dòng)新能源汽車可持續(xù)發(fā)展；4月25日，工信部、發(fā)改委、科技部聯(lián)合印發(fā)《汽車產(chǎn)業(yè)中長(zhǎng)期發(fā)展規(guī)劃》，提出以新能源汽車和智能網(wǎng)聯(lián)汽車為突破口，加速跨界融合，構(gòu)建新型產(chǎn)業(yè)生態(tài)，帶動(dòng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)，實(shí)現(xiàn)由大到強(qiáng)發(fā)展。

隨著全社會(huì)對(duì)環(huán)境問(wèn)題的日益重視，汽車的節(jié)能環(huán)保技術(shù)將成為汽車及汽車零部件行業(yè)未來(lái)的技術(shù)趨勢(shì)。其中，輕量化技術(shù)是節(jié)能的重要考慮方式之一，超高強(qiáng)度鋼、鋁合金和碳纖維等輕量化材料的應(yīng)用成為各汽車零部件供應(yīng)商生產(chǎn)工藝的發(fā)展方向?？傮w而言，新能源汽車正在加速發(fā)展，汽車零部件的輕量化、電子化和智能化設(shè)計(jì)等正逐步得到應(yīng)用，節(jié)能環(huán)保新技術(shù)將成為未來(lái)汽車零部件產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的制高點(diǎn)。

二、債市表現(xiàn)（一）融資情況

2017年1～7月，汽車零部件企業(yè)債券發(fā)行量同比下降 ，共發(fā)行5支，同比減少4支,發(fā)行總額為22.50億元，同比減少29.50億元,大幅下降。債券發(fā)行和級(jí)別調(diào)整方面呈現(xiàn)出以下特點(diǎn)。

2017年以來(lái),汽車零部件行業(yè)的發(fā)債數(shù)量和金額同比均有所減少,債券期限結(jié)構(gòu)均趨于短期化，易導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債期限結(jié)構(gòu)不匹配，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)加大

從發(fā)債情況來(lái)看，2014～2016年，汽車零部件行業(yè)發(fā)債數(shù)量有所波動(dòng)。2015年，汽車零部件行業(yè)發(fā)債數(shù)量為18支，發(fā)債規(guī)模為96.70億元，同比均大幅上升；2016年，行業(yè)發(fā)債數(shù)量和發(fā)債規(guī)模均有所減少。2017年1～7月，汽車零部件行業(yè)發(fā)債數(shù)量和金額同比均大幅下降。

從債券品種來(lái)看，2014～2015年，汽車零部件行業(yè)債券融資期限以短期為主，長(zhǎng)期債券比重有所上升；2016年以來(lái)，行業(yè)債券趨于短期化，超短期融資券數(shù)量占比逐年上升。

（二）級(jí)別變動(dòng)

2017年以來(lái)，汽車零部件發(fā)債企業(yè)僅有3家，發(fā)債企業(yè)信用資質(zhì)整體保持穩(wěn)定

從發(fā)債主體來(lái)看，2014～2016年及2017年1～7月，汽車零部件行業(yè)發(fā)債主體共有16家，級(jí)別相對(duì)較為集中，其中福耀玻璃工業(yè)集團(tuán)股份有限公司主體級(jí)別在2015年5月份調(diào)高為AAA，萬(wàn)安集團(tuán)有限公司主體級(jí)別為A+，興源輪胎集團(tuán)有限公司主體級(jí)別為AA-，北方凌云工業(yè)集團(tuán)有限公司主體級(jí)別為AA+，除此之外，汽車零部件行業(yè)所有發(fā)債主體級(jí)別全部為AA。

由于在產(chǎn)業(yè)鏈中弱勢(shì)地位，汽車零部件行業(yè)存在應(yīng)收賬款回收周期較長(zhǎng)的特點(diǎn)，債券期限結(jié)構(gòu)均趨于短期化可能會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債期限結(jié)構(gòu)不匹配，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)加大。

截至2017年7月末，汽車零部件行業(yè)級(jí)別和展望調(diào)整的企業(yè)為興源輪胎集團(tuán)有限公司由聯(lián)合資信的AA-/穩(wěn)定調(diào)整為聯(lián)合信用的AA/穩(wěn)定；萬(wàn)豐奧特控股集團(tuán)有限公司由AA/穩(wěn)定調(diào)整為AA+/穩(wěn)定，主要是由于公司2016年主業(yè)發(fā)展?fàn)顩r較好，營(yíng)業(yè)收入和利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流持續(xù)凈流入，且未來(lái)三年公司汽輪業(yè)務(wù)訂單逐年增加；貴州輪胎股份有限公司由AA/負(fù)面調(diào)整為AA/穩(wěn)定，展望調(diào)整的原因是2016年以來(lái)，公司總債務(wù)和資產(chǎn)負(fù)債率下降，獲得搬遷補(bǔ)償而扭虧。

（三）行業(yè)利差

受流動(dòng)性收緊影響，汽車零部件2017年上半年行業(yè)利差有所增加

從利差 來(lái)看，受2017年以來(lái)流動(dòng)性收緊的影響，1～6月汽車零部件發(fā)債企業(yè)評(píng)級(jí)利差為190.76BP，較2016年該行業(yè)平均利差89.46BP大幅上升，同時(shí)，也高于同期各行業(yè)平均利率以及汽車行業(yè)整體平均利差。

從不同級(jí)別角度來(lái)看，2016年發(fā)債主體級(jí)別為AA的債券平均利差為117.24BP，發(fā)債主體為AA且為超短期融資券的債券平均利差為143.77BP。2017年上半年，汽車零部件行業(yè)發(fā)債企業(yè)主體級(jí)別均為AA，且全部為超短期融資券，利差較2016年有所上升。

整體來(lái)看，汽車零部件行業(yè)利差偏高，且受宏觀流動(dòng)性的影響，2017年以來(lái)，行業(yè)利差有所上升。

三、關(guān)注企業(yè)

福耀玻璃等企業(yè)并購(gòu)及全球化布局繼續(xù)推進(jìn)

2016年以來(lái),汽車零部件行業(yè)運(yùn)營(yíng)及發(fā)債企業(yè)運(yùn)營(yíng)主要特點(diǎn)包括以下幾個(gè)方面：一是原材料價(jià)格變動(dòng)，導(dǎo)致行業(yè)毛利率有所下降。2016年，受汽車銷售回暖帶動(dòng)，汽車零部件企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況有所好轉(zhuǎn)，同時(shí)，鋼鐵、橡膠等大宗商品價(jià)格持續(xù)上升，成本壓力有所增加,導(dǎo)致2017年1季度，汽車零部件企業(yè)整體毛利率有所下降。2017年2月以來(lái)，橡膠價(jià)格有所回落，二季度行業(yè)整體毛利率預(yù)計(jì)將有所上升。二是企業(yè)并購(gòu)及全球化布局逐漸鋪開。賽輪金宇(601058,股吧)在越南的生產(chǎn)線建設(shè)逐漸增大；雙星輪胎收購(gòu)錦湖輪胎株式會(huì)社42.01%的股權(quán)，雙方可發(fā)揮優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)和戰(zhàn)略協(xié)同作用；福耀玻璃近年來(lái)積極加大海外拓展步伐，在收購(gòu)美國(guó)PPG于美國(guó)伊利諾伊州的工廠、建設(shè)位于美國(guó)俄亥俄州Moranine的全球最大汽車玻璃工廠后，還表示將于近年底前投資10億美元在美國(guó)設(shè)廠，歐洲地區(qū)方面，福耀玻璃亦表示將在德國(guó)和俄羅斯進(jìn)一步投資1.3億美元，推動(dòng)海外高端市場(chǎng)的開發(fā)；萬(wàn)里揚(yáng)(002434,股吧)收購(gòu)奇瑞變速箱，進(jìn)入自主品牌車型供貨體系；寧波均勝2016年將汽車安全系統(tǒng)全球供應(yīng)商美國(guó)KSS和智能車聊領(lǐng)域的德國(guó)TS納入合并范圍，收入規(guī)模大幅上升等。海外擴(kuò)張?jiān)诓糠值貐^(qū)可以獲得更低的成本，也可在一定程度上避免國(guó)際上貿(mào)易摩擦對(duì)企業(yè)產(chǎn)生的負(fù)面影響。同時(shí)，企業(yè)的并購(gòu)與對(duì)外擴(kuò)張對(duì)自身經(jīng)營(yíng)管理能力及資金實(shí)力都提出了更高的要求,一旦經(jīng)營(yíng)不達(dá)預(yù)期,可能影響公司自身的穩(wěn)定性。

2017年以來(lái)，貴州輪胎股份有限公司主營(yíng)業(yè)務(wù)繼續(xù)虧損，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)主要來(lái)自于搬遷補(bǔ)償和營(yíng)業(yè)外收入；三環(huán)集團(tuán)主要產(chǎn)品毛利率均呈下滑趨勢(shì)

貴州輪胎股份有限公司2017年經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)利潤(rùn)為-0.39億元，由于繼續(xù)收到搬遷補(bǔ)償2.40億元，凈利潤(rùn)扭虧為盈。2017年4月14日，貴州輪胎股份有限公司收到美國(guó)商務(wù)部發(fā)布的對(duì)來(lái)自中國(guó)的非公路輪胎第七次反傾銷和反補(bǔ)貼行政復(fù)審仲裁結(jié)果，導(dǎo)致其生產(chǎn)的非公路輪胎出口美國(guó)市場(chǎng)難度加大。三環(huán)集團(tuán)有限公司下游主要為東風(fēng)集團(tuán)，2016年受東風(fēng)集團(tuán)銷量提升帶動(dòng)，三環(huán)集團(tuán)有限公司收入有所增長(zhǎng)，但是其主要產(chǎn)品的毛利率均呈下滑趨勢(shì)；另外，2017年以來(lái)，中國(guó)乘用車銷量有所放緩，可能影響其汽車經(jīng)銷業(yè)務(wù)。

綜合來(lái)看，2017年以來(lái)，汽車零部件企業(yè)盈利情況良好，償債風(fēng)險(xiǎn)較低。

四、下半年展望

短期來(lái)看，隨著下半年汽車銷售旺季來(lái)臨，小排量車購(gòu)置稅優(yōu)惠政策的末班車效應(yīng)，公路限超政策延續(xù)等政策影響，整車市場(chǎng)銷售量將有所上升，將帶動(dòng)上游汽車零部件企業(yè)銷量增加。隨著2017年“雙反”終裁的決定，中國(guó)未來(lái)輸美的卡客車輪胎不再被征收反傾銷和反補(bǔ)貼稅，預(yù)期中國(guó)輪胎出口量將恢復(fù)增長(zhǎng)。未來(lái)汽車零部件行業(yè)總體上長(zhǎng)期仍將保持一定規(guī)模的需求，上游橡膠等大宗商品價(jià)格的回落可以緩解成本壓力，預(yù)計(jì)下半年行業(yè)毛利率將有所回升，良好的償債環(huán)境有助于保障行業(yè)內(nèi)企業(yè)財(cái)富創(chuàng)造能力和債務(wù)償還能力的穩(wěn)定性。因此，大公對(duì)汽車零部件行業(yè)的展望維持穩(wěn)定。