國(guó)內(nèi)最大輕型商用車生產(chǎn)基地東風(fēng)汽車步入良性增長(zhǎng)軌道
東風(fēng)汽車（600006）主要業(yè)務(wù)為制造和銷售東風(fēng)系列輕型商用車、東風(fēng)康明斯發(fā)動(dòng)機(jī)及相關(guān)零部件、NISSAN 皮卡及其改裝車、PALADIN 多功能車。東風(fēng)輕型商用車已形成東風(fēng)小霸王、東風(fēng)金霸、東風(fēng)多利卡、東風(fēng)之星、東風(fēng)金剛、東風(fēng)皮卡、東方快車、NISSAN 皮卡及其改裝車、PALADIN 多功能車等多系列上千個(gè)品種，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)覆蓋輕型卡車、輕客、客車底盤、皮卡、SUV 等車型，是中國(guó)最大的輕型商用車生產(chǎn)基地。
公司有汽車、鑄造兩個(gè)分公司，皮卡、工程車、海外等三個(gè)事業(yè)部，東風(fēng)康明斯發(fā)動(dòng)機(jī)有限公司、鄭州日產(chǎn)汽車有限公司、東風(fēng)裕隆汽車銷售有限公司、東風(fēng)襄樊旅行車有限公司等控股公司組成。從收入和利潤(rùn)貢獻(xiàn)度看，公司本部（輕卡）和東風(fēng)康明斯發(fā)動(dòng)機(jī)有限公司、鄭州日產(chǎn)汽車有限公司是我們關(guān)注的重點(diǎn)。
東風(fēng)輕卡
綜合優(yōu)勢(shì)厚積薄發(fā)
公司輕卡產(chǎn)品在本部和常州東風(fēng)生產(chǎn)，合計(jì)產(chǎn)能達(dá)到16萬(wàn)輛左右。公司擁有先進(jìn)的技術(shù)裝備，確保了所裝配的東風(fēng)系列輕型商用車的高品質(zhì)。東風(fēng)輕卡產(chǎn)品覆蓋面較廣，產(chǎn)品檔次從普通的東風(fēng)小霸王延伸到高檔的東風(fēng)之星。豐富的產(chǎn)品系列較好地滿足了各類客戶的需求。我們預(yù)計(jì)東風(fēng)輕卡憑借集團(tuán)公司強(qiáng)大的技術(shù)開發(fā)能力后期將不斷推出新產(chǎn)品，市場(chǎng)份額有望繼續(xù)提升。
在良好的品牌形象、較高的技術(shù)和質(zhì)量水平及專業(yè)的銷售模式等多重有利因素支持下，東風(fēng)輕卡取得了高于行業(yè)平均的發(fā)展速度。2006年銷量增長(zhǎng)19.40%；2007上半年銷售輕卡62235輛，同比增長(zhǎng)20.92%，高于行業(yè)增幅6.18個(gè)百分點(diǎn)，增長(zhǎng)幅度快于主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手福田和江淮。我們注意到，在東風(fēng)康明斯和鄭州日產(chǎn)利潤(rùn)貢獻(xiàn)度下降的同時(shí)，公司輕卡業(yè)務(wù)蒸蒸日上，產(chǎn)銷量較快增長(zhǎng)，對(duì)維持東風(fēng)汽車整體業(yè)績(jī)水平做了重要貢獻(xiàn)。
東風(fēng)康明斯
技術(shù)領(lǐng)先的發(fā)動(dòng)機(jī)生產(chǎn)企業(yè)
東風(fēng)康明斯發(fā)動(dòng)機(jī)有限公司是由東風(fēng)汽車和美國(guó)康明斯公司各占50%股份比例合資興建的柴油發(fā)動(dòng)機(jī)制造企業(yè)。美國(guó)康明斯是全球唯一一家經(jīng)營(yíng)良好的獨(dú)立發(fā)動(dòng)機(jī)生產(chǎn)企業(yè)，具有豐富的產(chǎn)品線、較高的技術(shù)水平和良好的品牌形象。東風(fēng)康明斯主要引進(jìn)美國(guó)康明斯技術(shù)生產(chǎn)，為國(guó)家高新技術(shù)企業(yè)，是中國(guó)目前最大的中重型動(dòng)力生產(chǎn)基地。公司產(chǎn)品滿足國(guó)二、國(guó)三排放法規(guī)要求，可廣泛應(yīng)用于輕、中、重型載重汽車、中高級(jí)城際客車、大中型公交客車、工程機(jī)械、船用主輔機(jī)、發(fā)電機(jī)組等領(lǐng)域。截至2007年5月，東風(fēng)康明斯已累計(jì)生產(chǎn)發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)品100萬(wàn)臺(tái)。
前期東風(fēng)康明斯產(chǎn)品基本用于東風(fēng)集團(tuán)內(nèi)部中重卡配套，現(xiàn)今開始加大對(duì)集團(tuán)外市場(chǎng)的開發(fā)和配套。目前東風(fēng)康明斯發(fā)動(dòng)機(jī)為集團(tuán)公司卡車配套比例已下降到45%左右，外部銷售比例提高到55%左右，順利實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)品銷售市場(chǎng)的戰(zhàn)略性結(jié)構(gòu)調(diào)整。值得注意的是，東風(fēng)康明斯發(fā)動(dòng)機(jī)并未給其他重卡廠商配套。
我們預(yù)計(jì)憑借較高的技術(shù)性能和良好的品牌形象，東風(fēng)康明斯有望不斷提升外部配套規(guī)模和企業(yè)盈利水平。此外，面對(duì)國(guó)家環(huán)保政策帶來的商機(jī)，國(guó)內(nèi)各家柴油發(fā)動(dòng)機(jī)廠商均加大了對(duì)滿足國(guó)3 甚至歐Ⅳ排放標(biāo)準(zhǔn)的電控發(fā)動(dòng)機(jī)的開發(fā)力度。數(shù)據(jù)顯示，2006年康明斯電控發(fā)動(dòng)機(jī)約占據(jù)了國(guó)內(nèi)電控發(fā)動(dòng)機(jī)存量市場(chǎng)近80%的份額，公司不僅擁有完備成熟的技術(shù)儲(chǔ)備，還擁有新技術(shù)進(jìn)入市場(chǎng)的渠道資源。由此，東風(fēng)康明斯在這場(chǎng)一觸即發(fā)的電控大戰(zhàn)中將占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢(shì)。
鄭州日產(chǎn)
新品上市拓展市場(chǎng)空間
鄭州日產(chǎn)為目前中國(guó)最大的高端皮卡生產(chǎn)基地，現(xiàn)有年產(chǎn)六萬(wàn)輛汽車的生產(chǎn)能力。主導(dǎo)產(chǎn)品有NISSAN 皮卡及其改裝車、帕拉丁(PALADIN)運(yùn)動(dòng)型多功能車等六十多個(gè)品種。該公司通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整和管理水平的改善，促進(jìn)了盈利能力的提高，2006年毛利率21.39%， 較上年提高3.23個(gè)百分點(diǎn)。
鄭州日產(chǎn)計(jì)劃于2007下半年推出御軒MPV和奧丁SUV 兩款新產(chǎn)品開拓市場(chǎng)。御軒定位于中檔公商務(wù)市場(chǎng)。該產(chǎn)品的推出將豐富鄭州日產(chǎn)產(chǎn)品線，充分發(fā)揮現(xiàn)有生產(chǎn)線的生產(chǎn)能力，從而形成公司新的效益增長(zhǎng)點(diǎn)。奧丁SUV主攻越野車市場(chǎng)，更具城市型SUV 特征，雙劍合壁有利于拓展更全面的市場(chǎng)空間。
我們預(yù)計(jì)借助鄭州日產(chǎn)較強(qiáng)的技術(shù)實(shí)力和成熟的銷售網(wǎng)絡(luò)，上述兩款新車型有望在較短時(shí)間內(nèi)為市場(chǎng)所接受。此外，上述兩款新車可與鄭州日產(chǎn)現(xiàn)有產(chǎn)品共線生產(chǎn)，資本開支規(guī)模較小，相關(guān)折舊攤銷費(fèi)用對(duì)毛利水平影響不大，但新產(chǎn)品上市初期的市場(chǎng)宣傳推廣費(fèi)用較大。
盈利預(yù)測(cè)及評(píng)級(jí)
據(jù)東風(fēng)汽車事業(yè)計(jì)劃部統(tǒng)計(jì)快報(bào)，公司上半年完成年度產(chǎn)銷目標(biāo)的55%。其中，輕型商用車銷售80231輛，同比增長(zhǎng)了27%；發(fā)動(dòng)機(jī)銷售過67121臺(tái)，同比增長(zhǎng)了40%；鑄件生產(chǎn)實(shí)現(xiàn)1.7萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)了20%。汽車和發(fā)動(dòng)機(jī)兩大主營(yíng)業(yè)務(wù)的增速均高于行業(yè)水平。
東風(fēng)輕型商用車上半年呈現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，各個(gè)事業(yè)板塊的欣欣向榮：輕卡銷售過3.2 萬(wàn)輛，達(dá)成了既定的目標(biāo)；工程車和客車及客底銷售均越過萬(wàn)輛；海外出口3005 輛，同比增長(zhǎng)了40%；鄭州日產(chǎn)銷售1.9萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)了57%，其自主品牌的柴油皮卡實(shí)現(xiàn)銷售7487輛，同比增長(zhǎng)了132%。
從中報(bào)持股情況看，公司基本面的改善得到機(jī)構(gòu)投資者的認(rèn)可，前十大無(wú)限售條件股東全部為基金和保險(xiǎn)資金。
公司計(jì)劃2007年輕型商用車產(chǎn)銷將挑戰(zhàn)15萬(wàn)輛；2009年即公司成立10周年之際， 產(chǎn)銷挑戰(zhàn)20萬(wàn)輛，銷售收入突破160億元；2011年產(chǎn)銷實(shí)現(xiàn)30萬(wàn)輛，銷售收入將達(dá)到250億到300個(gè)億，最終將公司建設(shè)成為一個(gè)專業(yè)化、規(guī)?；?、國(guó)際化的輕型商用車公司。
我們分別采用市盈率和PEG 指標(biāo)確定東風(fēng)汽車的合理定價(jià)。根據(jù)對(duì)目前商用車公司定價(jià)水平的統(tǒng)計(jì)分析，該類公司動(dòng)態(tài)市盈率約30倍、PEG為1左右?？紤]東風(fēng)汽車各項(xiàng)業(yè)務(wù)漸入佳，業(yè)績(jī)有望穩(wěn)定持續(xù)增長(zhǎng)，我們認(rèn)為其股價(jià)可按2008年業(yè)績(jī)定位于30倍左右PE水平，同時(shí)考慮可能的交易性投資機(jī)會(huì)，其股票合理價(jià)格在12.25元左右，相對(duì)目前價(jià)格存在30%左右上漲空間。
